Skoro dzisiejsi indywidualni inwestorzy teoretycznie mają w giełdowym życiu tak łatwo, to czemu cały czas przegrywają? Dlaczego czyścimy swoje portfele do zera lub w ciągu kilku dni czy tygodni potrafimy stracić połowę kapitału? Co takiego inaczej robi Kowalski od banku inwestycyjnego, że nie słychać każdego dnia w wiadomościach o upadku i bankructwie dużych instytucji finansowych, podczas gdy wyzerowanie rachunku przez inwestora indywidualnego nie jest już niczym spektakularnym?
Otóż okazjonalni traderzy myślą kategoriami pojedynczych akcji, a nie kategoriami całych portfeli. Zbyt wiele czasu, wysiłku i uwagi poświęcanych jest wyborze poszczególnych „dobrych” akcji, a zbyt mało czasu przeznaczamy na aspekty systemowe takie, jak zarządzanie ryzykiem, właściwa liczba akcji w portfolio czy dobór odpowiedniej wielkości pozycji do portfela w zależności od poziomu korelacji oraz zmienności danych aktywów. Wybór dobrych akcji jest oczywiście istotny, ale nie najistotniejszy. W czasach, gdy cała światowa gospodarka jest ze sobą nierozerwalnie spleciona, a przepływ kapitału i swoboda obracania nim na międzynarodowych rynkach tak dostępne jak nigdy wcześniej, większość akcji jest ze sobą skorelowanych. Dzisiaj nie ma aż takiego znaczenia czy posiadamy w portfelu papiery amerykańskiej spółki serwisującej koparki czy niemieckiej spółki sprzedającej dzieciom hulahop, ani nawet chińskiego konglomeratu telekomunikacyjnego. Kiedy wali się rynek amerykański, wszystkie te spółki prawdopodobnie będą spadały dokładnie w tym samym czasie. W dodatku spółki z rynków mniej rozwiniętych, czyli bardziej niepewnych, będą zazwyczaj spadały o wiele bardziej niż ich amerykańscy odpowiednicy. Mówi się, że kiedy Amerykanie kichają, to reszta świata choruje na grypę. Realia giełdy.
W drugą stronę działa to zresztą podobnie – kiedy rynek amerykański rośnie, bardzo często rosną także pozostałe indeksy. Nawet kupując akcje argentyńskiego producenta wołowiny nie mamy za bardzo wpływu na to czy jego akcje zaraz po zakupie wzrosną czy spadną. To leży zupełnie poza naszą kontrolą. Dlatego przykładanie zbyt dużej wagi i poświęcanie zbyt wiele czasu na wybór tych jednych jedynych idealnych akcji stanowi nieco przerost formy nad treścią. Zamiast tego o wiele rozsądniej jest skupić się na tych aspektach, na które jakiś wpływ już jednak mamy. A wpływ mamy stuprocentowy nie tylko na to, co wkładamy do portfela, ale także na to, ile, kiedy oraz w jakich proporcjach to wkładamy. Mówiąc inaczej: wpływ mamy na całą procedurę zarządzania portfelem od strony systemowej. I to jest największa różnica pomiędzy podejściem do inwestowania ze strony zawodowych instytucji, a ze strony indywidualnych graczy. Profesjonaliści bowiem zdecydowaną większość czasu poświęcają na te aspekty, na które faktycznie mają realny wpływ. Tak się składa, że bardzo często są to akurat zagadnienia zupełnie pomijane przez prywatnych inwestorów.
Kluczem do zapanowania nad chaosem we własnych inwestycjach jest wspomniane już myślenie w kategorii całego portfolio, a nie myślenie poszczególnymi akcjami. Nie ma znaczenia jak zachowują się pojedyncze akcje w portfelu w oderwaniu od tego portfela. Liczy się tylko to, jaki rezultat zostaje finalnie osiągnięty po uwzględnieniu wszystkich składowych i tego, w jakie interakcje one ze sobą wchodzą. Szersza perspektywa jest potrzebna do tego, żeby potraktować swoje inwestycje całościowo i zrozumieć charakterystykę całego portfela inwestycyjnego.
Wyobraźmy sobie, że robimy analizę akcji dwóch zupełnie różnych spółek, na przykład dużego producenta ropy naftowej i międzynarodowej linii lotniczej. Po ich przeanalizowaniu może się okazać, że akcje jednej i drugiej spółki są bardzo dobre, a w dodatku bardzo tanie i że obie firmy będą równie dobrym nabytkiem do portfela. To faktycznie może być prawda. Jeśli analiza została przeprowadzona poprawnie, rzeczywiście każda z dwóch spółek teoretycznie ma prawo trafić do portfela inwestycyjnego, ponieważ każda z nich stanowi świetną okazję. Pod warunkiem, że rozpatrujemy je z osobna. Co jednak, jeśli dokonamy zakupu obu spółek i w rzeczywistości okaże się, że w dłuższej perspektywie bardzo trudno jest na tych akcjach cokolwiek zarobić, ponieważ obie spółki są ze sobą ujemnie skorelowane? Kiedy ceny ropy naftowej na światowych rynkach idą do góry, to od razu rośnie wartość akcji naszego producenta ropy, który korzysta na wyższych cenach surowca. Jednak w tym samym czasie spadają akcje linii lotniczej, dla której droga ropa naftowa to droższe paliwo lotnicze, przez co rosną koszty, a zatem spadają zyski, w efekcie czego kurs akcji nurkuje za każdym razem, gdy ceny ropy rosną. Sytuacja odwrotna również będzie prawdziwa. Kiedy ropa naftowa tanieje, linia lotnicza mniej pieniędzy wydaje na zakup paliwa lotniczego, dzięki czemu rosną jej zyski, rośnie prawdopodobieństwo wypłaty dywidendy i tak dalej. Inwestorzy zatem w takiej sytuacji chętniej skupują akcje linii lotniczych podbijając tym samy ich cenę na giełdzie. Jednocześnie uczestnicy rynku pozbywają się akcji producentów ropy w obawie o gorsze wyniki finansowe, dołując przy okazji kurs ich akcji. Finalnie taka sytuacja doprowadziłaby do tego, że wartość naszego portfela będzie stała w miejscu, ponieważ za każdym razem, gdy wzrośnie cena jednych akcji, to od razu spadnie wartość drugich. Rozpatrując obie spółki z osobna, każda z nich mogła się więc wydać świetną inwestycją, ale wkładając je do tego samego koszyka okazuje się, że portfel złożony z obu spółek będzie przynosił kiepskie rezultaty.
Podobne pułapki czyhają na inwestorów, których spółki uzależnione są od tych samych czynników ryzyka systemowego. Co może być ryzykiem systemowym dla każdej spółki działającej na terenie Polski? Chociażby ustawa podnosząca podatki, bank centralny podnoszący stopy procentowe albo taryfy importowe nałożone przez największego z odbiorców naszych lokalnych towarów. W takiej sytuacji nie będzie miało znaczenia czy poszczególne akcje z portfela inwestycyjnego były dobre czy złe. Znaczenie będzie miało tylko to, jak zachowa się całe portfolio rozumiane jaki nierozerwany zbiór połączonych ze sobą spółek.
Podobnym przykładem pokazującym to, jak ważna jest szersza, tak zwana balkonowa perspektywa, jest spojrzenie (lub jego brak) na otoczenie makroekonomiczne spółek, w które zamierzamy zainwestować. Skupiając się wyłącznie na wycinku całej układanki, czyli na jednym pojedynczym przedsiębiorstwie, na skali mikro, łatwo przeoczyć pełny obraz otoczenia, w którym przedsiębiorstwo działa. Jakie to będzie miało znaczenie, jeśli wybierzemy spółkę stabilną finansową, bez zadłużenia, bez zobowiązań, która działa stabilnym biznesie, jeśli… jest to spółka z Wenezueli? Inflacja liczona w tysiącach procent, braki prądu, braki jedzenia, rząd przestał być wypłacalny, granice są zamknięte, a nad krajem wisi widmo wojny domowej. Przykład Wenezueli z 2019 i 2020 roku jest dość skrajny, bo w takim otoczeniu makroekonomicznym ekstremalnie trudno jest funkcjonować nawet najlepszym przedsiębiorstwom z najstabilniejszych sektorów, ale ten przypadek dobitnie pokazuje, że liczy się nie tylko sprawozdanie finansowe pojedynczej spółki, lecz także jej otoczenie.
O ile na rozwój sytuacji gospodarczej na świecie jako inwestorzy nie mamy żadnego wpływu, to na to, ile (i czy w ogóle) akcji danej spółki włożyć do portfela, wpływ mamy już stuprocentowy. Mimo tego, jest to zagadnienie traktowane przez indywidualnych inwestorów zadziwiająco nonszalancko lub nie traktowane przez nich w ogóle, bo decyzja o liczbie poszczególnych akcji wkładanych do portfela często podejmowana jest wyłącznie uznaniowo. Jest to chyba największy i najbardziej dramatyczny w skutkach błąd popełniany przez początkujących handlarzy.
Wyobraźmy sobie, że posiadamy w portfelu dziesięć różnych spółek z różnych stron świata i każda z nich zajmuje w portfelu taką samą jego część. Czy taka dywersyfikacja byłaby wystarczająca? Weźmy pod uwagę portfel o wartości 10 000 USD, w którym każda z dziesięciu spółek stanowi wartość 1 000 USD. Załóżmy optymistycznie, że skuteczność inwestora w trafnym wyborze dobrych spółek wynosi 70%, co znaczy, że w przybliżeniu dwie na trzy inwestycje będą trafione (lub w tym przypadku siedem na dziesięć). Po pierwszym kwartale siedem wybranych akcji przyosi zysk, a trzy stratę. Każdy ze zwycięzców znajduje się średnio na plusie po 100 USD, co łącznie daje zysk 700 USD, ale… trzy nietrafione spółki przynoszą obsunięcie kapitału po 300 USD każda, co daje 900 USD straty. W tej sytuacji cały portfel znajduje się więc na minusie 200 USD pomimo tego, że skuteczność inwestora wynosi aż 70%. Po raz kolejny, rozpatrując każdą z inwestycji w oderwaniu od innych inwestor mógł nie popełnić żadnego błędu podczas analizy spółek. Błąd popełniony został dopiero podczas alokowania ich do wspólnego portfela inwestycyjnego i przypisywania im odpowiednich wag w portfolio. Spółki o zmienności 30% nigdy nie powinny stanowić takiej samej wagi w portfelu, co spółki o zmienności 10% właśnie po to, aby uniknąć tak niekorzystnych rezultatów jak w hipotetycznym przykładzie powyżej.
Za opisaną w 1952 roku teorię zarządzania portfelem i za udowodnienie tego, iż ryzyko całego portfolio inwestycyjnego nigdy nie są sumą ryzyk poszczególnych składowych tego portfolio, Harry Markowitz otrzymał Nagrodę Nobla. Modern Portfolio Theory do dzisiaj stanowi podstawę budowy, podstawę odpowiedniej alokacji i podstawę doboru wielkości poszczególnych pozycji do portfela inwestycyjnego z uwagi na odmienną charakterystykę każdej z nich. Dzięki temu odpowiednia budowa portfela pomaga diametralnie ograniczyć ryzyko obsunięć kapitału przy zachowaniu maksymalnego możliwego potencjału do wzrostu. 100% instytucjonalnych inwestorów do dzisiaj w jakiejś formie stosuje odkrycia i teorię Harrego Markowitza, która dla zarządzania portfelem była tym, czym E=mc2 dla rozwoju fizyki.
Wykorzystanie Modern Portfolio Theory to tylko jedna z bardzo wielu przypadłości pokazująca różnice pomiędzy tym, na bazie czego decyzje podejmują zawodowi inwestorzy, a jak swój proces inwestycyjny przeprowadzają ich domorośli odpowiednicy.
Ta książka powstała właśnie po to, żeby uchylić rąbka tajemnicy i pokazać, jak od kuchni wygląda analiza spółek giełdowych przeprowadzana przez zawodowców, a następnie jak z tych spółek budowane są całe portfolia inwestycyjne o określonej pożądanej charakterystyce. Dzięki temu indywidualni inwestorzy także będą mogli zastosować całą tę wiedzę we własnych prywatnych portfelach bez względu na ich rozmiar.