Akcje spadają. Analitycy popełniają błędy. Spółki bankrutują. Inwestorzy tracą pieniądze. Nie będzie to żadnym odkryciem dla kogoś, kto na giełdzie jest już dostatecznie długo, żeby przejść przez różne cykle życia przedsiębiorstwa. Skoro więc sytuacje te zdarzały się już w przeszłości, zdarzają się obecnie i prawdopodobnie będą zdarzały się także w przyszłości, to rozsądek podpowiadałby, że warto się przed nimi w jakiś sposób zabezpieczyć.
Wśród domorosłych spekulantów z niewiadomych przyczyn króluje metoda polegająca na zastosowaniu tak zwanych stop-lossów. Jest to jeden z najbardziej kuriozalnych pomysłów przy inwestowaniu w akcje, którego efektem jest nic innego, jak wyjście z założenia, że na rachunku księgowali będziemy same straty. Ustawienie poziomu stop-loss, czyli przyjęcie sobie z góry jakiegoś poziomu kursu akcji, przy którym zamkniemy pozycję ze stratą, gdyby te zaczęły nurkować, teoretycznie ma uchronić nas przed dalszymi spadkami kursów na giełdzie i w efekcie przed wyczyszczeniem całego rachunku brokerskiego. Z pozoru realizowanie małej straty, żeby przestrzec się przed dużą stratą, brzmi nawet całkiem sensownie, ale…
Jak już wspomniane zostało w poprzednim rozdziale, kursy akcji na giełdzie mają tendencję do tego, żeby w krótszych terminach zachowywać się w sposób zupełnie irracjonalny. Oznacza to, że wahanie kursu akcji o 10 czy 15% w ciągu kilku tygodni tuż po zakupie akcji do portfela, wcale nie musi oznaczać, że spółka dobra do tej pory, nagle stała się gorącym kartoflem, którego wszyscy zaczynają się pozbywać i od którego należy uciekać.
Pozbywanie się akcji tylko z tego powodu, że ich kurs spada, jest najmniej rozsądnym pomysłem, który inwestor może wprowadzić w życie. Każdy, kto intuicyjnie lub naukowo rozumie, jak wygląda rozkład dystrybucji cen na giełdzie wie, że największe prawdopodobieństwo ruchu kursu znajduje się w granicy dwóch odchyleń standardowych, czyli w tak zwanej granicy dwa sigma. Nie wchodząc w szczegóły i sprowadzając całą skomplikowaną teorię z pogranicza statystyki i prawdopodobieństwa do jednego zdania można powiedzieć, że… na giełdzie występuje szum. Szum rozumiany jako nic nieznaczące wahania kursów akcji, które przez znaczny czas ze znacznym prawdopodobieństwem będą oscylowały wokół swojej trajektorii wzrostowej, spadkowej lub horyzontalnej.
Mówiąc jeszcze inaczej, jeśli dane akcje rosną średnio o 20% rocznie, to nie jest to wzrost pod postacią idealnej linii o nachyleniu 45 stopni. Kurs akcji zawsze będzie wykazywał się wahaniami wokół średniej krzywej wzrostu, czyli będzie się od niej odrywał. Anomalie w oderwaniu od średniej będą następowały raz w górę, a raz w dół, to oczywiste. Prędzej czy później jednak nastąpi także regresja do tej średniej. Musi nastąpić, bo inaczej średnia nie byłaby średnią. Pytanie tylko, kiedy anomalia przestanie być anomalią i zacznie się regresja? Otóż nie wiadomo. Czasem kurs akcji zachowuje się irracjonalnie przez kilka dni, a czasem przez kilka tygodni czy nawet miesięcy.
Dlatego tak istotne, aby inwestor wydłużał swój horyzont czasowy i nie sugerował się, ani tym bardziej nie reagował, na krótkoterminowe wahania, które są jedynie anomalią. W gruncie rzeczy chodzi o to, że jeśli dzisiaj mamy dobre akcje, które są niedowartościowane, to istnieje o wiele większe prawdopodobieństwo, iż za dwa lata kurs tych akcji będzie o wiele wyżej niż jest dzisiaj, niż że nie będzie. To prawdopodobieństwo nic jednak nie mówi o tym, jak kurs akcji zachowa się w międzyczasie, czyli na przykład za półtora miesiąca. W tak krótkich horyzontach powstają anomalie wywołane całą serią pozamerytorycznych czynników, których przykłady omawiane były w poprzednim rozdziale.
Dlaczego więc mielibyśmy chcieć na te czynniki reagować? Co więcej, dlaczego osoby przy zdrowych zmysłach ustawiają oczekujące zlecenia na platformie transakcyjnej, czyli wspomniane stop-lossy, które nie tylko zwiększają prawdopodobieństwo, ale ze stu procentową pewnością gwarantują, że pozycja zostanie automatycznie zamknięta ze stratą, gdy tylko wahania na kursie akcji się pojawią? Przecież to bardziej niż oczywiste, że wahania wystąpią, bo tak właśnie działa giełda. Rynek w krótszych horyzontach czasowych jest kompletnie nieracjonalny, ale w dłuższym terminie giełda jest niesamowicie efektywna. Inwestorzy rozumiani jako całość, nie przepuszczą dobrych okazji i jeśli faktycznie porządną spółka przez dłuższy czas handlowana jest po nieadekwatnie niskiej cenie, to prędzej czy później ktoś to dostrzeże i schyli się po łatwe pieniądze leżące na chodniku.
Jednakże, jak już wspominaliśmy, aby ta dobra cena nastąpiła, najpierw kursy muszą spaść z przyczyn nie do końca związanych z ogólną kondycją firmy. Inaczej nie mówiliśmy, że mamy do czynienia z okazją rozumianą, jako dobra spółka po dobrej cenie. Tymczasem ustawienie poziomu stop-loss, który reagował będzie wyłącznie na zmianę ceny akcji na giełdzie, a nie na kondycję firmy, nie tylko pozbawia nas możliwości posiadania dobrych akcji w dobrej cenie, ale jeszcze w dodatku zmusza nas do pozbycia się dobrych akcji po jeszcze niższym kursie niż cena ich nabycia!
Załóżmy, że inwestor kupuje akcje danej firmy przy cenie 100 USD. Dlaczego je kupuje? Prawdopodobnie dlatego, że uznał, iż jest to dobra cena za dobrą spółkę. Kilka dni później kurs akcji spada do poziomu 90 USD. Dlaczego inwestor miałby teraz zmieniać zdanie i pozbywać się tych akcji? Dlaczego cena 90 USD nie jest już dla niego dobrą okazją, skoro przed chwilą był w stanie wydać 100 USD na zakup tej samej spółki? Przecież takie zachowanie, gdyby spojrzeć na nie z boku, byłoby kompletnie absurdalne i irracjonalne. A taki właśnie efekt przynoszą stosowane przez wielu stop-lossy, które tak naprawdę potwierdzają tylko, że inwestor nie ma zielonego pojęcia, po co znalazł się na giełdzie i co właściwie tutaj robi, ani dlaczego podejmuje takie, a nie inne decyzje. Co więcej, w takim wypadku w ogóle nie możemy mówić nawet o inwestowaniu, a jedynie o błądzeniu we mgle. Z tego nic dobrego po prostu nie może wyniknąć.
No dobrze, ale co jednak w przypadku – zapyta ktoś – gdy nie posiadamy żadnego poziomu zabezpieczenia i trafimy na jeden z tych scenariuszy, w którym analitycy się pomylili, a okoliczności zmieniły się w trakcie gry i zostajemy w portfelu ze spółką, która już w tym momencie straciła połowę swojej wartości i nikt nie wie czy to już koniec spadków czy dopiero początek? Pomyłki i wpadki się zdarzają, to już wiemy. Tylko co wtedy? Drugorzędne znaczenie wydaje się w tym momencie mieć to, czy przy analizie spółki i jej zakupie popełniliśmy błąd czy nie, a pierwszorzędne znaczenie nabiera to, że straciliśmy 50% na jej akcjach. Chyba, że… spółka stanowiła ledwie jedną pięćdziesiątą całego portfela co oznacza, że spadek jej wartości o 50% spowodował uszczuplenie wartości naszego portfolio ledwie o 1%. Nagle nasza wpadka nabiera marginalnego znaczenia. Jedna nieudana inwestycja staje się zwykłym szumem, który nie wyrządza absolutnie żadnej szkody finansowej, a zniszczenia spowodowane przez feralną spółkę prawdopodobnie w tym samym czasie zostały zniwelowane przez 49 pozostałych firm w portfelu.
Zupełnie inaczej sytuacja wyglądałaby, gdyby inwestor w portfelu posiadał tylko dziesięć różnych spółek. Wtedy spadek wartości jednej z nich o połowę spowodowałby uszczerbek całego portfela w wysokości 5%, czyli straty byłyby o 500% poważniejsze niż w poprzednim przypadku. Odpowiednie rozproszenie kapitału na odpowiednią liczbę spółek pozwala zatem także rozproszyć ryzyko wynikające z faktu posiadania akcji jednej konkretnej firmy. Pod warunkiem, że spółki w portfelu nie są ze sobą skorelowane.
Korelacja sprawia, że akcje dwóch różnych firm potrafią zachowywać się niemal identycznie, jeśli chodzi o ich kurs na rynku. Najczęściej duża korelacja występuje pomiędzy konkurencyjnymi spółkami z tych samych branż. Wyobraźmy sobie dwie pasażerskie linie lotnicze działające na tym samym rynku. Przychody jednej i drugiej w dużej mierze uzależnione będą od popytu ze strony pasażerów, a koszty od aktualnych cen ropy naftowej. Jeśli gospodarka zwalnia, a bezrobocie rośnie, to pasażerowie nie będą kupowali mniej biletów tylko od jednego przewoźnika, ale mniej biletów oferowanych przez każdego przewoźnika dostępnego na rynku. Gdy rośnie cena paliwa lotniczego, to nie wpłynie to negatywnie na zyski jednej tylko linii lotniczej, ale w takim samym stopniu uszczupli to rentowność każdego gracza na tym rynku. Ergo, akcje konkurencyjnych firm na giełdzie będą zachowywały się w gruncie rzeczy bardzo podobnie, ponieważ podobne czynniki wpływają na atrakcyjność inwestycji w dany sektor i w jego przedstawicieli.
Skoro więc akcje wszystkich linii lotniczych będą rosły i spadały mniej więcej w tym samym okresie, to choćbyśmy mieli w portfelu sto różnych akcji takich skorelowanych ze sobą firm, nic nam to nie da z punktu widzenia ograniczania wahań i obsunięć kapitału. A zatem nie tylko odpowiednia liczba akcji w portfelu jest istotna, ale także stopień ich skorelowania pomiędzy sobą. Im bardziej skorelowane spółki posiadamy w portfelu, tym więcej różnorodnych akcji powinno się w nim znaleźć. W ten sposób zwiększamy prawdopodobieństwo tego, że w momencie spadków na akcjach z jednej części portfela, straty zostaną w tym momencie automatycznie zbalansowane i zrównoważone przez inne akcje z drugiego zakątka portfolio inwestycyjnego. W ten sposób ograniczamy wahania, a zatem ograniczamy ryzyko.
Solidna dywersyfikacja i brak korelacji pozwalają nam także na jeszcze jedną niesamowicie istotną rzecz, a mianowicie posiadając dużą liczbę akcji w portfelu możemy się częściej mylić. Jeśli ekspozycja na daną spółkę stanowi ledwie jedną pięćdziesiątą całego portfela, to nawet gdybyśmy pomylili się tak sromotnie, że spółka za dwa lata zbankrutuje i jej akcje spadną do zera, to… nasz portfel przetrwa to bez większego zadrapania.
Załóżmy teraz, że posiadamy w portfelu dostatecznie dużą liczbę spółek, które w żaden sposób nie są ze sobą skorelowane, jeśli chodzi o ich kursy akcji na giełdzie. Punkt dla nas. Co jednak, jeśli wszystkie akcje notowane są w dolarze amerykańskim? Załóżmy, że bijemy na głowę najlepszych analityków i zarządzających z Wall Street. Nasza skuteczność w wyborze spółek wynosi 100%. Każda jedna firma to złoty strzał i mistrzowskie trafienie. Dzień po nabyciu jakichkolwiek akcji ich kurs od razu zaczyna rosnąć. Po roku zyski całego portfela wynoszą +15%. To bardzo przyzwoity wynik. Możemy sobie pogratulować i otworzyć szampana. Kiedy następnego dnia dochodzimy już do siebie, postanawiamy ten zysk zrealizować. W tym momencie okazuje się niestety, że kurs dolara do złotówki osłabił się o 25% i realizując nasze inwestycje mamy de facto 10% straty, pomimo naszej stuprocentowej skuteczności w wyborze dobrych spółek. Jak to możliwe?
Rok temu kurs dolara do złotówki wynosił 1:4, czyli żeby kupić jednego dolara, musieliśmy zapłacić cztery złote. Wymieniliśmy zatem 100 000 PLN i otrzymaliśmy za to 25 000 USD, za które kupiliśmy akcje. Nasze inwestycje wzrosły o 15%, czyli po roku ich wartość wynosi 28 750 USD. To był moment otwierania szampana. Jednak co wtedy, jeśli dolar osłabił się tak bardzo, że dzisiaj jego kurs wynosi 1:3 względem złotówki? Dzisiaj za jednego dolara otrzymujemy nie cztery, ale trzy złote. Wymieniając zatem nasze 28 750 USD na złotówki otrzymamy… 86 250 zł. I to by było na tyle, jeśli chodzi o wysoką skuteczność przy wyborze poszczególnych akcji.
Zmierzam do tego, że inwestorzy indywidualni zbyt dużą wagę przywiązują do wyboru akcji i do tego, jak te akcje zachowują się tuż po zakupie, a zbyt małą wagę poświęcają innym aspektom systemowym, takim jak dywersyfikacja, kwestie korelacji, badanie zmienności, zarządzanie ryzykiem walutowym, ograniczanie wahań portfela i całej serii pozostałych czynników, na które w rzeczywistości mamy stuprocentowy wpływ. Na to, czy tuż po naszym zakupie akcje będą rosły czy spadały nie mamy zupełnie żadnego wpływu. Ale na to, kiedy, w jakiej ilości, w jakiej walucie i czy w ogóle włożymy dane akcje do portfela wpływ mamy tylko my, a to często te aspekty systemowe świadczą o naszym być albo nie być na giełdzie. I na tym właśnie skupimy się w niniejszym rozdziale.